創新(xīn)藥賽道長(cháng)期基本面依然向好

發布日期：2022-08-16 閱讀次數：11189 來源：中國(guó)醫(yī)藥報

摘要：

2021年7月以來，藥品闆塊估值明顯下跌，創新(xīn)藥賽道更是出現較大回落，市場投資由火熱轉向謹慎，多(duō)家生物(wù)技(jì )術公司（Biotech）估值相對高點出現較大跌幅。據分(fēn)析，上述現象的産生主要有以下原因：新(xīn)冠肺炎疫情發生以來，創新(xīn)藥賽道的投資較為(wèi)火熱，但缺乏穩定理(lǐ)性的估值體(tǐ)系，導緻闆塊存在一定泡沫；藥品帶量采購(gòu)呈現常态化制度化，部分(fēn)創新(xīn)藥醫(yī)保談判價格降幅較大，導緻資本市場對藥企重磅産品的持續“造血”能(néng)力産生擔憂；針對熱門靶點的紮堆研發導緻激烈的低效競争，伴随監管标準收緊，新(xīn)藥上市門檻提高，開發難度加大；多(duō)款創新(xīn)藥出海進程受挫；美聯儲加息的大背景下，全球經濟增長(cháng)走勢低迷，保守的投資策略占據市場主流。

盡管創新(xīn)藥賽道短期面臨多(duō)重挑戰，但闆塊的長(cháng)期基本面依然向好，我國(guó)藥企的綜合研發能(néng)力、商業化能(néng)力均在快速提升，創新(xīn)研發成果有望在未來3~5年集中湧現。

□ 陳竹 宋碩 韓世通

藥品國(guó)采擴至生物(wù)藥領域創新(xīn)藥可(kě)借醫(yī)保實現以價換量

6月20日，上海陽光醫(yī)藥采購(gòu)網發布《全國(guó)藥品集中采購(gòu)文(wén)件》，第七批國(guó)家藥品集采正式啓動。加上此前六批國(guó)采的大規模順利開展，我國(guó)藥品帶量采購(gòu)已經實現常态化制度化。

第六批胰島素專項采購(gòu)是國(guó)采在生物(wù)藥領域的首次嘗試。國(guó)産品種有望通過集采增量打破進口品牌多(duō)年來通過産品先發帶來的市場占有率優勢，加速國(guó)内市場的進口替代進程。另外，集采對部分(fēn)藥企的負面沖擊逐漸收窄。如正大天晴等企業，因主力仿制藥品種被納入集采所帶來的業績沖擊已基本消化完畢，後續的仿制藥新(xīn)品種有望憑借集采獲得增量市場。但是由于注射劑逐漸成為(wèi)帶量采購(gòu)主力劑型，一些注射劑品種較多(duō)的藥企将繼續承受壓力。

2016年至2021年，我國(guó)共開展六次醫(yī)保價格談判，首次進入醫(yī)保目錄的藥品大幅降價，平均降幅依次為(wèi)58.6%、44%、56.7%、60.7%、50.6%、61.7%。雖然醫(yī)保談判壓縮了藥品的利潤空間，但創新(xīn)藥得以借助醫(yī)保快速實現以價換量。同時，醫(yī)保覆蓋面持續擴大，創新(xīn)藥納入醫(yī)保目錄的進度也明顯加快。另外，随着新(xīn)産品及新(xīn)适應症陸續落地，創新(xīn)藥的市場份額快速提升，藥企産品收入結構持續優化，多(duō)家Biotech步入高速發展期。

創新(xīn)藥研發門檻提高

行業集中度有望進一步提升

2015年以來，國(guó)家陸續出台多(duō)項政策，催動國(guó)内市場的創新(xīn)藥研發浪潮。根據《2021年度藥品審評報告》，2021年國(guó)家藥監局批準新(xīn)藥上市許可(kě)申請（NDA）65件（涉及47個品種），其中包括多(duō)款重磅國(guó)産新(xīn)藥，如榮昌生物(wù)的泰它西普等；在“首次獲批”的創新(xīn)藥中，國(guó)産品種數量占比提升。國(guó)産創新(xīn)藥加速進入商業化階段，未來3~5年内，多(duō)款重磅創新(xīn)藥有望集中上市。

值得注意的是，我國(guó)藥物(wù)研發從批準熱門靶點研發，正往更高層次的First-in-class（同類首創）藥物(wù)研發轉變。近年來，随着Me-too（模仿藥）研發技(jì )術的普及，大量藥企不約而同地集中開發EGFR、CD19、PD1/PDL1等熱門靶點藥物(wù)，不僅導緻藥企的生存環境惡化，還擠占了First-in-class創新(xīn)藥的研發資源。以PD-1/ PD-L1靶點為(wèi)例，截至今年6月，除進口帕博利珠單抗（可(kě)瑞達）與納武利尤單抗（歐狄沃）兩款主流的PD-1單抗藥物(wù)和兩款PD-L1單抗藥物(wù)外，我國(guó)醫(yī)藥市場已有10款本土企業的PD-1/ PD-L1單抗藥物(wù)獲批上市，國(guó)内市場競争激烈程度遠(yuǎn)超國(guó)際市場。筆(bǐ)者認為(wèi)，随着技(jì )術的發展和研發經驗的積累，我國(guó)新(xīn)藥研發趨勢将逐步向更高層次的First-in-class藥物(wù)研發轉變。

創新(xīn)藥監管要求趨嚴，也推動着市場格局改善。2021年11月，國(guó)家藥監局藥品審評中心（CDE）發布《以臨床價值為(wèi)導向的抗腫瘤藥物(wù)臨床研發指導原則》，對臨床試驗設計與患者招募提出更高要求，在抗腫瘤藥物(wù)研發的關鍵性臨床階段，應盡量為(wèi)受試者提供臨床實踐中最佳治療藥物(wù)作(zuò)為(wèi)對照。長(cháng)遠(yuǎn)來看，審批制度的趨嚴無疑是鼓勵藥企探索Me-better（改良模仿)和First-in-class新(xīn)藥開發，有利于改善當前的市場競争格局，推動需求側與供給側的共同升級。筆(bǐ)者預計，真正具備創新(xīn)發現能(néng)力的藥企将不斷推出新(xīn)藥，未來藥品領域行業集中度将不斷提升，呈現出強者恒強态勢。

創新(xīn)藥出海短期受挫中長(cháng)期出海前景仍可(kě)觀

2021年底至今，多(duō)個重磅國(guó)産創新(xīn)藥在美上市申請被美國(guó)食品藥品管理(lǐ)局（FDA）否決，FDA的政策調整成為(wèi)新(xīn)形勢下創新(xīn)藥出海的關鍵挑戰。根據各公司公告，2022年2月，信達生物(wù)自主研發的PD-1抗體(tǐ)信迪利單抗赴美上市失利，腫瘤藥物(wù)咨詢委員會（ODAC）要求公司補充國(guó)際多(duō)中心臨床試驗（MRCT）解決三點關鍵問題；2022年5月，FDA拒絕批準和黃醫(yī)藥索凡替尼的新(xīn)藥上市申請，理(lǐ)由為(wèi)當前基于兩項成功的中國(guó)Ⅲ期臨床研究以及一項美國(guó)橋接研究的數據包尚不足以支持藥品現時于美國(guó)獲批，要求補充MRCT納入更多(duō)美國(guó)患者。缺少充足的MRCT數據支持，是導緻我國(guó)創新(xīn)藥出海受挫的首要原因，近期的失敗案例為(wèi)國(guó)産創新(xīn)藥出海積累了經驗也指明了道路。

雖然出海之路并不平坦，但國(guó)産創新(xīn)藥也不乏順利進軍國(guó)際市場的案例。根據百濟神州公司公告，2019年11月，FDA批準百濟神州的BTK小(xiǎo)分(fēn)子抑制劑澤布替尼在美國(guó)上市，實現了國(guó)産抗癌新(xīn)藥首次獲得FDA批準的突破。百濟神州圍繞澤布替尼開展了大量MRCT研究，雖然研發費用(yòng)昂貴，但該藥已經作(zuò)為(wèi)潛在Bestin-class（同類最優）BTK抑制劑逐漸在美國(guó)站穩腳跟，銷量高速增長(cháng)。2019年12月，FDA批準石藥集團的馬來酸左旋氨氯地平用(yòng)于治療高血壓的NDA申請，這是本土創新(xīn)藥開拓全球市場的第二次成功嘗試。2022年2月，傳奇生物(wù)的CAR-T細胞療法西達基奧侖賽（cilta-cel）BLA獲得FDA批準上市。這些産品的成功出海，提振了國(guó)産創新(xīn)藥開拓海外市場的信心，也進一步體(tǐ)現了臨床需求在新(xīn)藥審批過程中的核心價值。

分(fēn)析過去的創新(xīn)藥出海案例發現，FDA的審批規則逐漸明朗，創新(xīn)藥的出海路徑逐漸明确。一是對于MRCT的高度重視。MRCT可(kě)在多(duō)區(qū)域同步進行、同步遞交上市申請，臨床試驗效率較高，可(kě)避免不必要的重複研究，并且能(néng)夠考察針對不同人群的普适性，已成為(wèi)新(xīn)藥國(guó)際化的“金标準”。盡管FDA對MRCT的嚴苛要求在短期内影響了國(guó)産創新(xīn)藥的出海節奏，但從長(cháng)期來看，我國(guó)藥企要想打造世界一流的國(guó)際化制藥巨頭，大規模的MRCT是無法繞過的門檻。二是對于未滿足的臨床需求的重視。目前，圍繞臨床缺乏有效療法的急切需求開展新(xīn)藥申請，是最有望快速切入美國(guó)市場的捷徑。這要求藥企對于未滿足的臨床需求實現快速突破。

随着國(guó)内創新(xīn)藥賽道的市場資源整合，市場對源頭創新(xīn)的重視程度正在不斷提高，有望進一步推動國(guó)内企業研發能(néng)力提升。目前，越來越多(duō)國(guó)産創新(xīn)藥的研發水平達到國(guó)際前列，受到國(guó)際市場認可(kě)。據醫(yī)藥魔方統計，2022年初至5月底，國(guó)内License-out（對外授權）醫(yī)藥BD（商務(wù)拓展）交易達21起，披露首付款合計達1.66億美元，披露總交易額達43.02億美元。長(cháng)期來看，國(guó)産創新(xīn)藥的出海邏輯依然穩定，商業成果有望在未來逐漸湧現。

市場投資短期遇冷

優質(zhì)企業優質(zhì)屬性依然堅挺

近一段時間，創新(xīn)藥企業IPO破發頻繁，Biotech融資形勢嚴峻。縱觀破發股票，尚未實現盈利、沒有産品落地的藥企破發率極高，企業的商業化兌現能(néng)力已成為(wèi)市場考核Biotech公司的重要指标。

市場資源進入整合期，優質(zhì)Pharma（生物(wù)制藥公司）價值逐步凸顯。本輪醫(yī)藥闆塊回調過程中，相比估值動辄大幅下跌的中小(xiǎo)型Biotech，大型的傳統Pharma跌幅相對較小(xiǎo)，體(tǐ)現了當前環境下市場對Pharma模式的認可(kě)。

筆(bǐ)者認為(wèi)，市場對于Biotech的擔憂主要來源于其面臨的衆多(duō)不确定性：市場投資遇冷的情況下，Biotech普遍處于戰略虧損狀态，資金鏈斷裂的風險偏高；在監管趨嚴、醫(yī)保控費的政策大環境下，創新(xīn)藥競争日趨激烈，面臨上市後降價、大規模的研發投入無法回收的風險；Biotech的投入主要聚焦于研發端，銷售能(néng)力普遍偏弱，産品落地後的商業化能(néng)力欠缺。

相比尚未實現穩定盈利的Biotech，大型Pharma在本輪估值回調期凸顯出較大優勢：往往有成熟的商業化管線(xiàn)，具有穩定的造血能(néng)力；創新(xīn)轉型成果逐步顯現，并有成熟的商業化能(néng)力作(zuò)為(wèi)創新(xīn)藥市場推廣的保障；現金儲備較為(wèi)充足，具有較強的抗風險能(néng)力，也在市場下行過程中有以更低價格Licensein（許可(kě)引進）産品的潛力。随着創新(xīn)藥市場進入整合期，預計優質(zhì)資源将逐步沉澱，産品授權交易、公司并購(gòu)等交易頻率将呈現上升趨勢。

盡管目前市場處于回調期，但從中長(cháng)期基本面判斷，優質(zhì)創新(xīn)藥企業的優質(zhì)屬性依然堅挺。大型Pharma的現金流穩定充沛、“過冬”能(néng)力較強，集采帶來的沖擊已經基本消化，創新(xīn)轉型成果正逐步落地；優質(zhì)Biotech的源頭創新(xīn)産品和研發技(jì )術依然是創新(xīn)藥賽道的核心競争力，有望進一步凸顯價值，預計在下一輪融資複蘇中估值将快速恢複。從需求端看，我國(guó)醫(yī)療需求在人口加速老齡化進程中将大幅擴大，創新(xīn)藥巨大需求有望逐步釋放；從政策端看，國(guó)家利好創新(xīn)藥行業政策陸續出台，國(guó)産創新(xīn)藥産出明顯加速，且納入國(guó)家醫(yī)保目錄的時間差逐漸縮短。筆(bǐ)者判斷，我國(guó)創新(xīn)藥行業中長(cháng)期将持續提升源頭創新(xīn)能(néng)力，未來蓬勃發展，充分(fēn)凸顯國(guó)際化潛能(néng)。